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2014油市回眸 2015“油”戏继续

布伦特期货合约成交量首超WTI，基金不再是油价的最强推手

2014年，随着Dodd-Frank法案出台，美国监管机构对期货市场的监管更加严格，更多资金由美国纽交所转移至伦敦洲际交易所。从两大期货合约的成交量来看，2014年布伦特原油期货日均成交量为59.3 万张，历史上首次超过WTI，成为全球成交量最大、最活跃的原油期货合约。其他数据也显示出，投资者仍然倾向于将布伦特作为石油商品期货标的投资的重点。

以往，基金是油价波动背后的一支重要力量。但从这轮油价下跌的多空持仓来看，除基金外，掉期交易商和一些规模较小的交易商也成为重要推动力量，这是本轮油价下跌的一个重要特点。

2014年上半年，布伦特价格震荡上涨的主要推动力量是基金，也有掉期交易商和以投机交易为主的小交易者等参与者，其间生产商借油价上涨持续增加空头。

2014年9月30日～12月16日，布伦特原油价格继续大幅下降，但这期间，基金持有的布伦特合约净多头反而增加了超过10万张，这说明其间油价下跌的主要力量并非基金，相反，基金成为支撑油价的主要力量。从净头寸变化来看，这期间油价大幅回落的主要“动能”来自其他参与者和生产商。

中国石化联合石化公司分析，在目前50美元/桶左右的价格水平，基金空头力量明显不足，更需要关注生产商和其他参与者头寸的变化和其对市场的看法。

国际油价与股市走势明显背离，与美元相关性则提高至94%

一般而言，股市是全球经济的“晴雨表”，股市上扬往往意味着经济复苏较好，从而也对油价构成支撑。历史上，油价与股市同向变动的年份居多，但2014年下半年以来，二者走势却背道而驰。

在美联储总体仍维持较低利率，以及欧元区、日本和部分新兴经济体国家维持宽松货币政策的背景下，全球股市强劲上扬，道琼斯指数突破18000点大关，全年上涨8.5%，并38次刷新最高收盘纪录；标普500指数全年上涨12.6%，并52次刷新最高收盘纪录。与此相反的是，国际油价则重挫50%以上，铜、铝、玉米、煤炭等其他大宗商品的价格也出现不同程度回落，尤其煤炭跌幅接近30%，并创下有统计数据以来的最低水平。

而油价与美元指数的关系却更加紧密。经相关性分析，2014年上半年，国际油价与美元指数的相关性仅为-7%；但去年下半年以来，随着美联储收紧货币政策及美国经济强劲增长，美元指数快速走强并创4年来最高水平，国际油价与其相关性大幅提高至94%。这也表明，美元走强是影响油价下跌的主要因素之一。

国际油价意外暴跌，油价波动率大幅增加

2014年6月中下旬以来，国际油价迎来剧烈下跌，布伦特首行期货价格由6月19日的115.06美元/桶跌至12月31日的最低点57.33美元/桶，跌幅高达50.2%；WTI首行期货价格由6月20日的107.26美元/桶跌至12月31日的最低点53.27美元/桶，半年内下跌近54美元/桶，跌幅为50.3%，创5年半来最低水平。

这轮油价下跌速度之快，跌幅之大，实属近年来罕见，同时也超出几乎所有机构预期。2014年年初，根据路透社对30多家投行和研究机构的调查显示，机构对2014年布伦特均价的预期为104美元/桶，对WTI均价预期为96美元/桶，绝大多数机构都预期全年布伦特油价将在100美元/桶以上运行；7月末，机构对四季度布伦特和WTI均价预期分别为107美元/桶和100美元/桶，而四季度布伦特和WTI实际油价分别为77.38美元/桶和73.51美元/桶，市场预期与实际结果相差甚远。

意外暴跌也让波动率大幅增加。过去3年，国际油价波动区间总体较窄，布伦特油价在100～120美元/桶区间波动，WTI油价在90～110美元/桶区间波动。而2014年波动区间大幅拉宽，布伦特和WTI油价波动下限都下探至60美元/桶以下；过去3年，国际油价波动率多数时间在25%～35%之间，而2014年下半年油价波动率大幅提高，四季度高达50%以上。

全球石油供应过剩加剧，欧佩克重夺话语权

2011～2013年间受“阿拉伯之春”影响，利比亚、伊朗、叙利亚等多个国家出现供应中断，全球石油市场大体处于供不应求的“紧平衡”状态。而2014年以来，世界石油市场总体供应充足，上述各国原油供应也出现不同程度的改善。

据咨询机构Argus统计，2014年前9个月，非欧佩克产油国的全部原油产量为4585万桶/日，同比大幅增长139万桶/日。其中美国受页岩油开发带动，原油总产量同比大增110万桶/日，11月、12月原油产量突破900万桶/日大关，再创20多年来的最高水平。此外，加拿大原油产量比上年增长21万桶/日，巴西增长22万桶/日，俄罗斯增长5万桶/日……就连20多年来原油产量持续下降的北海地区，也实现了产量小幅增长。

与此同时，欧佩克主要产油国仍维持较高的原油供应。据欧佩克官方统计，2014年6月以来欧佩克原油产量持续增加，一直维持在3000万桶/日的配额以上，尤其是2014年7月以来，利比亚港口全部重启，原油产量由20万桶/日迅速提高至90万桶/日；此外，沙特、伊拉克、科威特等主要产油国仍维持较高的原油供应，加上西非、北海等地供应充足，使得全球原油供过于求，局部地区出现供应过剩。

在这样的背景下，市场格外关注欧佩克的产量决定。2014年11月末，欧佩克例会宣布，维持当前产量配额不变，这推动了国际油价加速下跌。近期，沙特、阿联酋、俄罗斯等主要产油国又纷纷表态不会减产，也令短期油价面临较大压力。

全球石油需求增速减缓，创金融危机以来最低

2014年，除美国外的主要经济体经济增速普遍放缓，使得石油需求疲弱，加上近年来全球用油效率提升、替代能源增加等影响，全球石油需求仅增加70万桶/日左右，创金融危机以来最低增速。

机构对2013年以来石油需求疲弱程度的预测也有所调整。自2013年7月起，国际能源署（IEA）每月都对下年的世界石油需求增量进行预测，其对石油需求增量的预期总体呈下降趋势，由2013年7月最初预测时的121万桶/日调高至2014年4月的135万桶/日。但此后，尤其是2014年6月以来，IEA持续调低需求增量预期，由135万桶/日逐步下调至123万桶/日、105万桶/日、90万桶/日，最近3个月预测增量低至70万桶/日左右。

主要经济体的石油需求增速总体减缓。2014年美国石油需求量预计为1904万桶/日，比2013年增加15万桶/日，是经合组织国家中唯一的石油需求增长国家，而欧洲石油需求继续下降15万桶/日。

亚洲主要消费国中、日、印、韩四国合计石油需求比2013年仅增长8万桶/日，增速仅为0.4%，创金融危机以来最低增速。其中，我国石油需求比2013年增长31万桶/日，至1054万桶/日，增速仅为3%，大体与2013年持平；受消费税上调及天然气和煤炭等替代影响，日本石油需求大幅下降17万桶/日，远超出年初市场预期；印度在新总理穆迪的经济刺激下，石油需求比2013年增长11万桶/日，较前几年的快速增长已有所放缓。

欧洲炼油毛利显著改善，墨西哥湾和新加坡炼油毛利回落

受原油价格，尤其是布伦特油价大幅下跌影响，2014年西北欧加工布伦特原油平均收益为4.55美元/桶，较2013年提高0.57美元/桶。尤其下半年炼油毛利润高达5.75美元/桶，部分时段甚至维持在7～8美元/桶，超过新加坡地区炼油毛利。

与之相反，随着WTI与布伦特价差大幅收窄，美国墨西哥湾加工WTI原油优势明显下降，2014年墨西哥湾炼厂加工WTI原油收益平均为10.23美元/桶，较上年大幅回落2.94美元/桶，较2012年毛利高点下降了12美元/桶左右。不过尽管如此，与全球其他地区相比，墨西哥湾仍是炼油毛利最高的区域，全年开工率也维持在90%以上的较高水平。此外，新加坡炼厂加工迪拜原油收益为5.76美元/桶，较2013年略降0.37美元/桶，显示中东、印度及我国的油品出口增加，令该地区炼油加工收益承压。

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